ساختار سرمایه و كارآیی شركت یك روش جدید برای تست تئوری عامل و كاربردی برای صنعت بانكداری

- مقدمه

هزینه های نماینده (عامل)، در حاكمیت شركت هم در صنایع مالی و هم در صنایع غیرمالی از جمله مسائل مهمی می باشند. تفكیك مالكیت و كنترل در یك شركت تحت مدیریت حرفه ای میتواند باعث شود مدیران،‌ بقدر كافی تلاش كاری انجام ندهند، در عایدی های اكتسابی زیاده روی كرده و ورودی ها و خروجی هایی را انتخاب كنند كه با برتری های خودشان مناسب است و یا در غیر اینصورت نمی توانند ارزش شركت را به حداكثر برسانند و در واقع ، هزینه های نماینده مالكیت خارجی برابر است با ارزش از دست رفته از مدیران حرفه ای كه بهره وری شخصی شان را به جای ارزش شركت به حداكثر
می رسانند.

تئوری بیان می كند كه انتخاب ساختمان سرمایه ممكن است به كاهش این هزینه های نماینده كمك كند . تحت فرضیه هزینه های عامل، قدرت نفوذ بالا و یا نسبت پائین سهم متعارفی / سرمایه،‌هزینه های نماینده سهم متعارفی خارجی را كاهش میدهد و ارزش شركتی با تحمیل كردن و یا تشویق كردن مدیران باری تلاش بیتشر در زمینة سود سهامداران افزایش می‌یابد. ازموقع چاپ مقالة اصلی توسط Meckling , Jensen (1976) ، نوشتجات گسترده ای راجع به چنین توضیحات تئوریتیكی عامل ساختمان سرمایه فراهم شده است. قدرت نفوذ بیشتر مالی ممكن است مدیران را تحت تأثیر قرار دهد و هزینه های نماینده را از طریق تهدید تصفیه كاهش دهد، كه این باعث ضررهای شخصی به مدیران می شود كه به عبارتی در حقوق، شهرت و اعتبار،‌درآمدهای اضافه بر حقوق و غیره دچار ضرر می شوند و از طریق فشار برای تولید جریان نقدی، پرداخت هزینه های سود صورت بگیرد. قدرت نفوذ بالاتر میتواند كشمكش های بین سهامداران و مدیران را در رابطه با انتخاب سرمایه گذاری كاهش دهد، پذیرش مقدار خطر را بالا برد و شرایطهایی كه تحت آن شركت تصفیه شده است و سیاست سود سهام همگی را بیشتر قابل تحمل سازد.

مشكلات حاكمیت شركت، هزینه های عامل و ساختمان سرمایه ، به ویژه سؤالات مهمی پیرامون سیاست و تحقیق مطرح می كنند كه در رابطه با صنعت بانكداری می‌باشند. شاهد قابل عرضه برای امور مورد نظر و ضررهای بزرگ از بعضی سازمان های اصلی بانكداری بین المللی در ورشكستگی های شركت بزرگ اخیر بیانگر آن است كه این سازمان های بانكداری ممكن است بعضی مسائل و مشكلات پیرامون حاكمیت اصلی خودشان داشته باشند، هزینه های عامل نیز ممكن است به ویژه در این صنعت بزرگ باشند چون بانك ها با ماهیت مبهمی كه از لحاظ اطلاعات دارند، اطلاعات خصوصی را در زمینة مشتریان وام شان و سایر موارد اعتباری حفظ می كنند. علاوه بر این، ساختمان سرمایة بانك، مستقیماً به وسیله قانون و مقررات تحت تأثیر قرار می گیرد، آنها حداقل ها را برای سرمایة سهم متعارفی و انواع دیگر سرمایة قانونی [1] را جهت ممانعت از ریسك كردن بیش از حد تنظیم می‌كنند و احتمالاً هزینه های عامل نیز تحت تأثیر قرار می گیرند. حاكمیت شركت ، هزینه های عامل و ساختمان سرمایه از جمله موضوع هایی هستند كه در بانكداری مهم هستند چون نقش های عمده ای را با این صنعت ایفا می كنند و در فراهم آوری اعتبار برای شركتهای غیرمالی و در انتقال اثرات سیاست پولی و در فراهم آوری پایداری برای اقتصاد به صورت كلی بسیار ارزشمندند.

علیرغم اهمیت این موضوع ها، تحقیق نسبتاً كمی در زمینة فرضیه هزینه های عامل در نوشتجات بانكداری وجود دارد و به بهترین وجه ممكن،‌شاهد تجربی در نوشتجات مالی بصورت یك مجموعه مخلوط شده است. تست هایی از فرضیة هزینه های عامل عمدتاً مقیاس های كارایی شركت را در زمینة نسبت سرمایه سهم متعارفی و یا اندیكاتور دیگر قدرت نفوذ به اضافه بعضی از متغیرهای كنترل برگشت میدهد. پیش بینی قابل تست فرضیه آن است كه افزایش نسبت قدرت نفوذ باید باعث هزینه های عامل پائین تر سهم متعارفی خارجی شده و كارآیی شركت را بالا ببرد و همه چیز دیگر مساوی حفظ گردند. با اینحال، وقتی قدرت نفوذ، نسبتاً بالا شود، افزایش های بیشتر، هزینه های عامل چشمگیری از بدهی خارجی را تولید می كنند از جمله هزینه های مورد انتظار ورشكستگی و یا پریشانی مالی – كه از كشمكش های بین سهامداران و صاحبان سند قرضه مطرح می شود. چون تشخیص تجربی وجه تمایز بین دو منبع هزینه های عامل دشوار است، بنابراین تحقیق موجود كاربردمان، كارآیی شركت را بصورت انعكاس دهندة كل هزینه های عامل بررسی می‌كند و رابطه ای غیریكنواخت میان كارآیی و قدرت نفوذ برقرار می سازد.

حداقل 3 مشكل در بررسی های قبلی آشكار می گردد كه ما در كاربردمان به آنها اشاره می‌كنیم. اولاً ،‌مقیاس های كارآیی شركت، معمولاً نسبت هایی گرفته شده از صورتحساب های مالی و یا داده های بازار سهام هستند مثل حاشیه های عمل كنندة تنظیم شدة شركت و یا برگشتی های بازار سهام.

این مقیاس ها، خارج از اثرات اختلاف ها در فاكتورهای بازار برون زا كه ارزش شركت را تحت تأثیر قرار میدهند، خالص نمی باشند، اما ورای كنترل مدیریت هستند و بنابراین نمی‌توانند هزینه های عامل را انعكاس دهند. بنابراین تست ها ممكن است با فاكتورهایی دچار اختلال شوند كه به هزینه های عامل ارتباطی ندارند. همچنین این بررسی ها، معمولاً محك جداگانه ای را برای كارآیی هر شركت كه در صورت به حداقل رسیدن هزینه های عامل مشخص خواهند شد، تنظیم نمی كنند.

ما مشكل اندازه گیری را با استفاده از كارآیی سود بصورت اندیكاتور كارآیی شركت مان مشخص می سازیم. اتصال میان كارآیی تولیدی و هزینه های عامل در ابتدا توسط Stigler (1976) پیشنهاد شد و كارآیی سود، تصفیة مفهوم كارآیی پیشرفته را از آن زمان نشان می دهد. كارآیی سود، ارزیابی می كند كه یك شركت چقدر به كسب سودی كه با بهترین عمل شركتی میتواند به دست آورد، نزدیك است شركتی كه با شرایط های بیرونی یكسانی هم مواجه است. این برتری، كنترل فاكتورهایی را امكانپذیر می سازد كه در خارج از كنترل مدیریت است، مدیریتی كه بخشی از هزینه های عامل نمی باشند. برعكس، مقایسه های به عمل آمده از نسبت های مالی استاندارد، برگشتی های بازار سهام و مقیاس های مشابه، عمدتاً كنترل این فاكتورهای برون زا را انجام نمی دهند. حتی وقتی مقیاس های بكار رفته در نوشتجات مربوطه با توجه به صنعت، تنظیم شده باشند، ممكن است اختلاف های مهم در عرض شركت های داخل یك صنعت را به حساب نیاورند – مثل شرایطهای بازاری محلی – همانطور كه قادریم با كارآیی سود كار كنیم. علاوه بر این كارآیی یك شركت با بهترنی عمل تحت شرایطهای بیرونی یكسان، محك معقولانه ای برای آن است كه چگونه شركت در صورت به حداقل رسیدن هزینه های عامل انتظار دارد عمل كند.

دوماً ، تحقیق قبلی به طور كلی، احتمال علیت معكوس از كارآیی به ساختمان سرمایه را به حساب نمی آورد. اگر كارآیی شركت ، انتخاب ساختمان سرمایه را تحت تأثیر قرار دهد، در اینصورت ناتوانی برای به حساب آوردن این خسارت معكوس باعث انحراف معادلات همزمان می شود.

بعبارتی، رگرسیون های كارآیی شركت روی مقیاس قدرت نفوذ میتواند اثرات ساختمان سرمایه را روی كارآیی با اثرات كارآیی روی ساختمان سرمایه مختل سازد.

ما این مشكل را با ایجاد خسارت معكوس از كارایی به ساختمان سرمایه مشخص می‌كنیم. در اینجا به بحث پیرامون دو فرضیه می پردازیم كه به این موضوع اختصاص دارد چرا كارآیی شركت ممكن است انتخاب ساختمان سرمایه راتحت تأثیر قرار دهد، فرضیه ریسك كارآیی و فرضیة ارزش امتیاز.

ما یك مدل ساختمانی دو معادله ای تشكیل می دهیم و آن را با استفاده از حداقل مربع های دومرحله ای (2SLS) برآورد می كنیم. معادلة كارایی سود اختصاص یافته به صورت عملكرد یا تابعی از نسبت سرمایة سهم متعارفی شركت و متغیرهای دیگر برای تست فرضیة هزینه های عامل بكار می رود و معادلة اختصاص دهندة نسبت سرمایه سهم متعارفی بصورت تابعی از كارآیی سود شركت و متغیرهای دیگر برای تست اثرات خالص فرضیه های ریسك كارآیی و ارزش امتیاز انحصاری بكار می رود. هر دو معادله از لحاظ اقتصاد سنجی از طریق محدودیت های محروم سازی شناسایی شده اند كه با تئوری ها ثابت هستند سوماً ، عده ای اما نه همة بررسی های قبلی، ساختمان مالكیت را به حساب نمی آورند. تحت هر تئوری واقعی هزینه های عامل، ساختمان مالكیت مهم است، چون آن تفكیكی از مالكیت و كنترل است كه هزینه های عامل را خلق می كند. سهام داخلی بیشتر ممكن است هزینه های عامل را كاهش دهد، گر چه تلاش در سطوح بسیار بالای دارایی داخلی معكوس می‌شود. همچنین مالكیت بلوك خارجی و یا مایملك سازمانی تمایل دارند تا هزینه های عامل را با خلق یك مانیتور نسبتاً مؤثر مدیران كاهش دهند. محروم سازی متغیرهای مالكیت ممكن است نتایج تست را منحرف سازد چون متغیرهای مالكیت ممكن است با متغیر وابسته در معادلة هزینه عامل (كارآیی ) همبسته باشد و با متغیر اصلی بیرونی (قدرت نفوذ) و از طریق فرضیه های خسارت معكوس فوق الذكر.